José Carlos Díez
Aunque la pandemia aún no ha terminado, ya tenemos evidencia suficiente para poder comparar la crisis económica que ha provocado con la crisis anterior de 2008. El confinamiento forzado de la población en las mayores economías del mundo provocó en 2020 la mayor caída de la actividad desde que existen estadísticas, muy superior al bienio 2008-2009 cuando se produjo la principal crisis financiera global desde la Gran Depresión.
Aquella crisis afectó el sector inmobiliario y de la construcción, pero en esta ocasión dicho sector apenas se ha visto afectado por la pandemia y el confinamiento. En realidad, la crisis de 2008 tuvo su epicentro en el sector financiero (clasificación de activos de riesgo) y su efecto en la disponibilidad de fondos en la economía real (con un efecto derivado por su apalancamiento en el sector inmobiliario y de la construcción).
Esto ayuda a explicar que el impacto sobre el sector inmobiliario y de construcción en esta ocasión haya sido muy inferior al de 2008. Tanto los datos de visados como de viviendas iniciadas y de compraventa de viviendas anticipan que en 2021 se han recuperado o incluso superado los niveles de 2019, antes de la pandemia.
Según el INE, las compraventas de viviendas se desplomaron durante el confinamiento de la primavera de 2020 hasta mínimos de 2013, pero ya se han recuperado. Y el pasado otoño superaron los niveles de 2019, que habían sido los máximos desde 2008. Los precios de la vivienda nueva según el INE no han parado de crecer durante la pandemia y finalizan 2021 en máximos históricos, por encima de los niveles alcanzados en la burbuja inmobiliaria que pinchó en 2007. En muchos casos son viviendas que se vendieron sobre plano y muchas de ellas antes de la pandemia.
En el caso de la vivienda usada, que es la que determina los precios de equilibrio del mercado, sus ventas se estancaron durante la pandemia pero no llegaron a caer y ya están un 8 % por encima de sus niveles de 2019. No obstante, siguen un 25% por debajo de los máximos de 2007. En 2008, la crisis inmobiliaria afectó a la banca y provocó una intensa restricción de crédito que limitó la compra de viviendas. En esta ocasión, la solvencia de la banca apenas se ha visto afectada por la crisis: ha mantenido sus estándares de concesión de hipotecas, lo cual es clave para explicar la rápida recuperación.
En el sector inmobiliario no residencial la pandemia ha tenido un impacto desigual. El sector del turismo y el ocio ha sido el más afectado en esta ocasión. La pandemia afectó también al sector de oficinas, pero los promotores han reanudado la actividad y los visados de nuevos proyectos están próximos a los de 2019. En cambio, la promoción de edificios para uso industrial sí se ha visto más afectada.
¿Cómo es posible que el sector inmobiliario apenas haya sufrido el impacto de la peor caída del PIB de la historia? La primera explicación ha sido la vacuna en un tiempo récord. La pandemia continúa y durará dos años y medio o tres, que es el promedio de este tipo de virus en la historia; pero la vacuna ha conseguido reducir drásticamente el número de hospitalizados y fallecidos, y eso ha permitido a los gobiernos relajar las restricciones de movilidad y otras medidas preventivas. Otra causa ha sido la rápida y contundente reacción de la política monetaria y fiscal en la mayoría de países desarrollados. Por poner un ejemplo con el que comparar, tras la crisis de 2008 el BCE tardó tres años en comprar deuda pública de los países y lo hizo con duras exigencias de ajuste fiscal. En esta ocasión, el BCE tardó días en anunciar un programa de compra masiva de deuda pública que permitió a los gobiernos asumir buena parte del impacto de la crisis. En el caso de España destacan los ERTES que evitaron la quiebra masiva de empresas, sobre todo de los sectores más afectados, y un fuerte aumento de la tasa de paro. Eso habría forzado ventas de inmuebles y caídas de precios.
El escenario futuro más probable
La reacción de la política económica fue determinante para evitar una depresión, pero el tiempo ha confirmado que fue excesiva. La recuperación tras el confinamiento fue tan intensa, especialmente en China, que colapsó la cadena de suministros global. La escasez de barcos y las restricciones burocráticas en las aduanas por la Covid-19 han provocado que los precios de transporte de mercancías se hayan multiplicado por cinco en el último año.
Los precios de las materias primas también registraron una fuerte subida, especialmente los del gas natural. Esto ha provocado un brote de inflación que no se recordaba desde los años setenta y ha forzado a los bancos centrales a retirar sus estímulos antes y más rápido de lo previsto. Especialmente en EE. UU., donde además la tasa de paro ha bajado ya al 4 %, ya que muchos estadounidenses han decidido no volver al trabajo tras la pandemia. Los salarios han crecido dos dígitos a finales de 2021 y la inflación subyacente, que sigue como indicador la FED para su política monetaria, está ya al 5 %, lejos del 2-3 % que se considera signo de la estabilidad de precios. El banco central ya ha anunciado el fin de las compras de deuda y ha informado de, al menos, tres subidas de tipos este año. El mercado espera la primera en marzo. Aún así, los tipos seguirán muy bajos en términos históricos y se podrá moderar la inflación para mantener así el crecimiento económico.
En Europa la tasa de paro es mayor, especialmente en países como España, y la presión de salarios será menor que en EE. UU. Eso da más margen y más tiempo al Banco Central Europeo para normalizar su política monetaria y subir sus tipos de interés, aunque ya han empezado a reducir las compras de deuda y en breve —seguramente a partir de este verano— empezarán a avisar de subidas.
En este escenario y dada la estabilidad de los mercados financieros, es previsible que la recuperación del sector inmobiliario continúe. Aunque la percepción es que el escenario se parece al de 2007, aún estamos muy lejos de los niveles alcanzados en aquella ocasión. El año 2021 finalizó con unas 40.000 hipotecas concedidas cada mes, una cifra que supera ya la de antes de la pandemia, aunque está aún muy lejos de las 120.000 hipotecas mensuales que se concedían en 2006. La banca y la regulación han endurecido los requisitos de concesión de crédito desde la crisis de 2008, pero según el último informe de estabilidad financiera del Banco de España no se ha registrado una relación ni un endurecimiento de los mismos durante la pandemia. Estos requisitos dejan fuera del acceso al crédito a una parte de los hogares, especialmente a los jóvenes, y han hecho que la demanda de alquiler aumente, sobre todo en las ciudades que reciben población.
Esto exige intensificar la construcción de vivienda con protección pública, en especial de alquiler, a precios asequibles para las personas con salarios más precarios. Estas inversiones pueden ser privadas y permiten obtener rentabilidades próximas al 4 % que, con los tipos de la deuda pública próximos al 0%, aumentan su atractivo y solucionarían un problema social creciente. No obstante, la ley de alquileres ha alejado el foco del problema y ha aumentado las dudas de este tipo de inversores.
El sector hotelero volverá a estabilizarse, pero tardará en hacerlo, y eso retrasará la construcción de nuevos hoteles. El negocio estará en remodelar los hoteles actuales, especialmente los que están en las mejores localizaciones; aumentar su calidad y su valor añadido e incrementar su precio medio, lo cual mejorará también el empleo y los salarios. En cuanto al inmobiliario industrial, los profundos cambios en el comercio online aumentan la demanda de plataformas cada vez más modernas y digitalizadas y ese negocio también va a continuar. El negocio de oficinas aún está sometido a incertidumbre. La pandemia ha avanzado más en digitalización y teletrabajo que la década anterior. Las oficinas volverán, pero seguramente las empresas optarán por modelos más flexibles e híbridos para sus trabajadores.
Los altos precios de la vivienda en relación a los salarios es un problema que de momento no parece importar a los compradores. Los tipos próximos al cero de los depósitos bancarios y la deuda pública seguirán desviando ahorro al ladrillo, presionando al alza sobre los precios. Estamos muy lejos de los niveles del boom de construcción de 2006 pero la burbuja de precios ha vuelto. ¿Cuánto puede durar? Nadie lo sabe. Las dinámicas de las burbujas financieras e inmobiliarias se parecen a las de los huracanes. Sabemos que se producen en otoño en el Caribe pero nadie sabe cuándo, ni dónde exactamente, ni cuál será su trayectoria o su intensidad.
